中金：市场会有更大压力么？

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　　泉源 ：Kevin战略 研究

　　Abstract

　　择要

　　从5月尾 高点以来，港股已经回调近10%。我们自5月中旬以来连续 提示投资者，随着市场进入超买区间，投资者分歧加大并赢利 告终 也不不测 。不外 ，随着市场近期的连续 回调，担心港股跌到前期低点的声音也在增长 。对此，我们以为 也不至于完全回吐全部 涨幅，恒指18，000点附近可以得到肯定 支持 。回看本周市场表现 也再度印证我们此前判定 。别的 ，相比A股已经回吐3月以来的全部 涨幅，港股出现 了显着 韧性，这也与我们以为 港股好于A股的判定 同等 。

　　近期市场回调，除了前期超买透支后的赢利 回吐外，国内根本 面依然偏弱，私家 名誉 紧缩 仍在继承 也是重要 缘故起因 。继金融数据广泛 偏弱外，5月经济数据也表现 根本 面修复并不稳固且分化显着 。生产端依然疲弱，斲丧 规复 较快，固定资产投资进一步下行。近期高频数据也是云云 ，生产、斲丧 端仍疲弱，代价 指数亦较上周走弱。

　　当前增长偏弱的重要 缘故起因 仍在于私家 部分 的名誉 紧缩 。办理 这一题目 的关键，在于一方面借助外生的财务 扩张来抵消私家 名誉 紧缩 ，另一方面则可以低落 私家 部分 的融资源 钱 以部分 提振投资意愿。对于前者，广义财务 赤字脉冲仍待及时 开释 。若后续超长债发行与收储盼望 可以或许 加快 的话，或表现 在对三季度增长的提振上。对于后者，5月金融数据不及预期一度催生降息预期，但并未兑现。本次陆家嘴集会 会议 上潘行长发言 同样表明货币 政策操纵 空间仍受到表里 部诸多限定 。

　　港股较A股仍有比力 上风 ，重要 表现 在：1）估值出清较为彻底；2）仓位出清更为全面；3）红利 受益于布局 差别 好于A股。设置 上发起 更多关注布局 型机遇 ，重要 为团体 回报下行、局部加杠杆和局部涨价三个方向。

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　　正文

　　市场会有更大压力么？

　　市场走势回顾

　　本周港股市场连续 震荡走势，周三一度大涨并跑赢A股，但随后两天旋即回吐险些 全部 涨幅。全周来看，重要 指数中，恒生指数、恒生国企小幅收涨，上周分别上涨0.5%、1.0%，恒生科技指数及MSCI中国指数小幅下跌0.2%及0.7%。板块方面，银行、信息技能 及保险分别上涨2.9%、2.5%和1.7%，别的 板块均有差别 程度 的下跌，此中 地产和医疗保健最为掉队 ，分别下跌5.0%和4.7%。

　　图表：除银行、信息技能 及保险实现上涨外，别的 板块均有差别 程度 的下跌

　　资料泉源 ：FactSet，中金公司研究部

　　市场远景 预测

　　从5月尾 高点以来，港股已经回调近10%。我们自5月中旬以来连续 提示投资者，本轮反弹重要 由资金面和感情 所驱动，因此随着市场进入超买区间，投资者分歧加大并赢利 告终 也不不测 ，假设风险溢价全部修复至2023年初高点的程度 ，对应的恒指第一阶段目标 点位即为19，000-20，000点（拜见 5月12日《市场靠近 我们第一阶段目标 》，5月26日《并不不测 的赢利 回吐》）。已往 几周外洋 资金尤其是代价 型主动 外资流出再度增长 ，本周的流出规模从上周的9，324万美元扩大至3.4亿美元，亦可以或许 提供佐证（《主动 外资维持弱势》）。不外 ，随着市场近期的连续 回调，尤其是A股再度跌破3000点，担心港股跌到前期低点的声音也在增长 。对此，我们倒也没有那么担心，固然 我们不停 以为 进一步的上涨空间必要 更多催化剂开启，但也不至于完全回吐全部 涨幅，恒指18，000点附近或可得到肯定 支持 ，回看本周市场表现 也再度印证我们此前判定 （《反弹暂缓还是 闭幕 》）。别的 ，相比A股已经回吐3月以来的全部 涨幅，港股出现 了显着 韧性，这也与我们以为 港股好于A股的判定 同等 （《港股仍有比力 上风 》）。

　　图表：港股市场当前靠近 超卖地区

　　资料泉源 ：Wind，中金公司研究部

　　近期市场回调，除了前期超买透支后的赢利 回吐外，国内根本 面依然偏弱，私家 名誉 紧缩 仍在继承 也是重要 缘故起因 。继金融数据广泛 偏弱外，5月经济数据也表现 根本 面修复并不稳固且分化显着 。生产端依然疲弱，规模以上工业增长 值同比增长5.6%，较上月6.7%下滑显着 ；环比上较上月增长0.3%，低于近五年均值。斲丧 规复 较快，受假期错位影响，5月社会斲丧 品零售总额同比增长3.7%，相较上月2.3%的增幅有所扩大，此中 扮装 品、家用电器、音响东西 等可选斲丧 表现 亮眼，但汽车零售额连续 3个月负增长，5月同比降落 4.4%，对社零总额形成较大拖累。固定资产投资进一步下行，除制造业投资外，基建投资与地产投资增速均下滑。近期高频数据也是云云 ，生产、斲丧 端仍疲弱，代价 指数亦较上周走弱。

　　图表：中国5月规模以上工业增长 值同比低于预期

　　资料泉源 ：Wind，中金公司研究部

　　当前增长偏弱的重要 缘故起因 仍在于私家 部分 的名誉 紧缩 ，5月金融数据进一步表现 了这一点。实际 上，由于财务 发力速率 2月以来放缓，同时二季度住民 与企业名誉 继承 紧缩 ，导致团体 宏观经济杠杆都仍未摆脱紧缩 态势。办理 这一题目 的关键，在于一方面借助外生的财务 扩张来抵消私家 名誉 紧缩 ，另一方面则可以低落 私家 部分 的融资源 钱 以部分 提振投资意愿（《2024年港股下半年预测 ：明道若昧》）。对于前者，以广义财务 赤字脉冲角度衡量 ，自客岁 四序 度一度加快 后，2月份再度放缓，直到近来 5月份才开始再度加快 ，但速率 和力度仍有待加强 。5月社融中当局 融资固然 增长 ，但财务 存款同比多增5，264亿元，阐明 财务 仍待及时 开释 。假如 后续超长债发行与收储盼望 可以或许 加快 的话，或表现 在对三季度增长的提振上。对于后者，5月金融数据不及预期一度催生降息预期，但并未兑现。本次陆家嘴集会 会议 上，潘行长发演出 讲称货币 政策态度 仍维持支持性，并夸大 发达经济体高利率的货币 政策态度 对于人民币造成的较大外溢性贬值压力[1]，再度表明当前货币 政策操纵 空间仍受到表里 部诸多限定 。与此同时，美联储降息预期延后亦进一步延后并压降利率下行空间，这与我们在下半年预测 中以为 基准情况 劣等 待 政策“强刺激”不实际 的判定 根本 同等 。

　　图表：5月城镇固定资产投资同比低于预期

　　资料泉源 ：Wind，中金公司研究部

　　外部方面，本周CBO上调美国财务 赤字猜测 以及美国PMI超预期均对降息预期带来肯定 打击 ，同时下周亦将举行 美国大选首轮辩说 ，此中 特朗普和拜登的政策观点分歧或导致市场短期颠簸 ，同时进一步压抑 降息空间。综上，我们以为 短期内市场仍将维持震荡格局，直到上述政策出现根天性 边际变革 以带来新的催化剂。预测 将来 ，红利 还是 开启市场更大空间的关键。驱动市场的三个重要 动力中，短期内风险溢价已修复泰半 ，无风险利率短期腾挪空间亦非常 有限。我们测算若2024年红利 可以或许 实现10%的增长，恒指有望攀升至22，000点或更高程度 。但在看到政策进一步大幅的边际转向前，基准情况 下我们以为 仍难以兑现。

　　不外 即便云云 ，港股较A股仍有比力 上风 ，重要 表现 在：1）估值出清较为彻底，港股估值仍低于汗青 均值1.6倍标准 差，且作为港股“核心 资产”的互联网等公司颠末 三年估值下移后，回调已经较为充实 ；2）仓位出清更为全面，EPFR环球 跟踪各重要 地区 的主动 基金对于中资股设置 比例已从2020年10月高点14.6%降落 至4月尾 的5.7%；3）红利 受益于布局 差别 好于A股，上游周期与互联网红利 表现 较好，恰好 也是港股权重较大的板块，而地产与中游制造等A股占比力 大板块红利 广泛 承压。

　　设置 上，在团体 增长偏弱而市场盘整环境 下，发起 更多关注布局 性机遇 ，重要 为团体 回报下行（稳固 回报的高分红和高回购）、局部加杠杆（政策支持与仍有景心胸 的科技发展 ），局部涨价（天然 把持 板块，如上游与公用奇迹 ）三个方向。起首 ，我们仍旧 看好高分红（传统的电信、能源、公用奇迹 及部分 互联网斲丧 等稳固 “现金牛”）作为“哑铃”一端在团体 回报率下行的配景 下的长期 设置 代价 。本周国新认购港股通央企红利ETF再度转达 出政策层看好港股央企红利股长期 设置 代价 的积极信号。中金战略 港股高分红组合年初至今上涨34.1%，也证明 白 这一战略 行之有效 。其次，部分 政策支持或景气向上板块仍有望受到利好提振而表现 出较大弹性。本周陆家嘴论坛上新任证监会主席吴清指出证监会将发布深化科创板改革的八条步伐 [2]，三中全会亦保有对出台对应新质生产力方向进一步扶持政策预期。由此我们看好部分 景气向上板块，如电气装备 、技能 硬件、半导体、软件与服务等，这些范畴 仍有加杠杆大概 与空间。第三，对比一些行业代价 走低伤害利润率，涨价板块如天然 气、有色金属及公用奇迹 ，乃至 部分 必须 斲丧 品，则可以通过掩护 企业利润率并享受更大的议价本领 。

　　具体 来看，支持 我们上述观点的重要 逻辑和上周必要 关注的变革 重要 包罗 ：

　　1） 5月规模以上工业增长 值同比低于预期。2024年5月份规模以上工业增长 值增长5.6%，相较上月同比增幅6.7%有所回落，低于彭博同等 预期6.2%。环比看，相较上月增长0.3%。分行业来看，汽车生产同比增速回落较大，盘算 机电子和铁路船舶等保持较强韧性，但食品加工及水泥生产仍在走弱。

　　2） 5月城镇固定资产投资同比低于预期。5月城镇固定资产投资同比增长4.0%，低于上月同比增速4.2%及同等 预期4.2%，环比降落 0.04%。此中 房地产投资同比降幅从4月的10.5%小幅扩大至11%，基建投资同比增速从4月的5.9%回落至3.8%，制造业投资则连续 扩张态势，自4月的9.3%微升至9.4%。

　　3） 中国社会斲丧 品零售总额同比高于预期。5月社会斲丧 品零售总额名义同比增长3.7%，高于4月的2.3%及同等 预期3.0%。此中 4-5月餐饮、汽车同比增速较1季度均有所回落，扮装 品、日用品类则相较一季度有显着 回升。同时5月天下 服务业生产指数同比增长4.8%，相较上月的3.5%有所上行，高于社零同比增速。

　　4） 美国6月制造业和服务业PMI均超预期。美国6月Markit制造业PMI环比再度走高至51.7，高于市场预期51和前值51.3；此中 分项来看具备前瞻性的新订单分项环比走强，新出口走弱。6月Markit服务业PMI环比则走升至55.1，高于市场预期的53.7和前值54.8，创13个月来新高；分项看本钱 代价 与服务代价 走弱，新订单环比大幅走强。

　　5）活动 性：上周南向资金继承 强劲流入，外洋 资金维持流出。具体 看，来自EPFR的数据表现 ，上周外洋 主动 型基金流出外洋 中资股市场，流出规模约为3.4亿美元，较此前一周9，324万美元的流出规模有所扩大，而且 已连续 51周流出。外洋 被动型资金转为流入2.7亿美元。南向资金上周保持强劲流入势头，上周累计流入241.2亿港元，较此前一周流入269.6亿港元有所放缓。

　　图表：外洋 主动 型基金连续 流出外洋 中资股市场，而南向资金流入势头保持稳固

　　资料泉源 ：EPFR，Wind，中金公司研究部